Am I too Pessimistic?

最近看到兩個金融業界對於我國今年下半年景氣的預估，都是採取上調的看法。剛好最近我的看法改變，對於接下來的景氣開始看壞，不禁懷疑自己是否太過悲觀。

早先在歐洲債券出問題的時候，我還是採取樂觀態度，相信最終問題應該可以得到解決。一方面歐元是否會繼續走下去應該不會在此時決定，如果要開除某些會員國，也應該會等到景氣回穩之後再進行政治談判。如果這時候開除如希臘這些國家，那只會讓整體金融市場巨幅動盪，本來沒事的都可能會出事，是不智之舉。另外一方面短期有問題的國家經濟規模都還比較小，不至於對大局有過重的影響。

那時候對於景氣陷入 double dipping 我並沒有那麼憂心。我從來沒認為景氣會 V 型反轉，不過我也一直不認為 Great Depression 的情況會重演。當年在景氣衰退的情況下美國還實質上減少貨幣供給，等於是火上加油，導致最後摔的一蹶不振。Ben Bernanke 是研究那一段歷史的經濟學家，如果在現在有人能夠鑑古知今，不犯同樣的錯誤，那就是他了。

不過最近的發展，讓我開始改變想法。前兩個星期上課時才跟學生說歷史上同樣的事件其實一再發生，只是每次戴個不同的面具出現，讓我們認不出來而已。話出口自己才忽然驚覺，Ben Bernanke 也許不會犯 Great Depression 當年的緊縮的貨幣政策的錯誤，其他各國政府也不會，但是大家有可能會犯新的錯誤。

前年底和去年初各國為了挽救直線下墜的經濟，採取了 quantitative easing 的貨幣政策。銀根雖然氾濫，但是由於大家都害怕風險，所以市場上面游資還算有限。在景氣開始回復之後這些過度寬鬆的銀根就會出問題，快速推升資產價值以致於形成泡沫，必須要謹慎處理。我本來擔心各國央行在放的時候隨便亂丟也不會出亂子，但是收的時候過早過晚都不妥，因此容易出事情。

現在看來這還不是最大的顧慮，比較大的問題一方面在財政政策，另外一方面在物價。

希臘、匈牙利的公債雖然到目前為止沒有違約，不過世界各國政府都發現自己的公債發行速度和幅度無法長期維持下去。對於日本來說這已經是長久的問題了，Bernanke 也在昨天有相關的發言。靠財政政策來挽救不景氣往往不是好方法，但是在不景氣的時機如果為了降低預算赤字而大幅縮減政府支出，恐怕也要付出代價。對於政府來講這是兩難，進退都沒有活路。

物價這一邊就要談到鴻海最近的問題。富士康在出乎市場預期的大幅加薪之後，中國沿海的工廠員工已經逐漸生出比價心態，在勞資談判的時候採取少見的強硬立場。如此下去，美國可能會暫停在此時逼迫中國貨幣升值，不過中國勞工短期內工資上漲仍有可能會推升物價，把這些上升的成本轉嫁給全世界的消費者。在外資因為工資過高無利可圖以致撤出中國市場之前，工資上漲的中國勞工他們的需求上升，也會讓全世界資源需求上升以推升物價。

總和供給減少照理來講會讓物價下跌，相當程度可以中和物價上漲的壓力。不過2008年上半年的經驗告訴我們隨之而來的有可能是經濟活動趨緩、就業機會減少。在沒有新的泡沫破滅的情況下，跌勢大概不會像2008年下半年那樣，可是 double dipping 也許就這樣形成了。最近美國就業機會停止成長，也是一個警訊。景氣復甦的過程中，經濟活動會逐漸熱絡，不至於所有新增的工作機會幾乎都是由政府的普查工作生出來的。

用經濟數據和模型推估接下來的景氣狀況是討論相關問題的優先工作，不過討論並不能停在這裡。所有的模型都無法將剛萌芽的事件納入模型討論，而這些都有可能是估計和事實發生誤差的原因。

希望我是多慮了。

Another Blow to the Face of Amazon.com

Engadget.com Kindle DX trial at Darden concludes it's academically woeful, personally enjoyable

電子紙這個產業看起來還有很長的路要走，或者搞不好已經走到盡頭了。

早先看到台灣由政府出面鼓吹電子書，那時候想搞不好這個產業有不少人最後要靠做教育部的生意來過活。現在實驗的結果下，看來這條路也走不通。如果不盡快加入彩色功能並且大幅增加畫面更新速度，電子紙在 iPad 的挑戰下很可能會大敗虧輸。

There's an Insurance for Anything

NPR 5/5/10, "Don't Pay Your Fare On The Subway? There's Insurance For That" By Jacob Goldstein

保險費每月大約 $10，如果沒買票坐地鐵被抓要付 $75 的罰款 (都已經轉換成美金)。

Being a free rider is not really free.

The Greek Impact

New York Times, 5/8/2010, Greek Debt Woes Ripple Outward, From Asia To U.S. By NELSON D. SCHWARTZ and ERIC DASH

希臘的問題已經幾乎得到解決，不過這個國家離復原還有很長的路要走。有些人認為是曾被土耳其佔領的關係，使得這個國家的國民有長久的對於官僚不服從的習慣。NYTimes 稍早有一篇文章談到這個事情，說是報稅資料裡一個區域只報了幾百個游泳池 (大概是有那玩意兒要課稅)，可是從衛星的空照圖來看可以看到上萬個。:p

無論如何，他們要節省開支，並且要把欠稅大戶給抓出來搾乾以開源。

這篇 New York Times 的文章大致上把希臘如果出問題的話，他們的財務困境如何『傳染』給全世界的其他地區的機制給了一個大致的說明。不外是對於持有他們債權的外國銀行會握有一大堆 toxic assets，然後若有金融機構被拖垮，還會連鎖拖倒其他的銀行。另外在希臘債券信用評等降低後，就算是不會倒的銀行，由於手上持有的資產風險提高，這會使得他們必須要降低手上風險性資產部位而納入其他低風險資產 (這部份可以從 Value-at-Risk 的角度來考慮)。在這樣的機制下，其他信用評等低的債券 (例如垃圾債券) 價值下滑，同時美國公債會因此殖利率下降，價格上升。

美國的 credit spread 在希臘出狀況的情況下會上升，這對他們想要增加工作機會也不利，因為風險較高的小公司集資不易。美元會因此對歐元走強，對於出口公司也不利，這也會傷害到工作機會。現在即使希臘被救了起來，這些問題只是情況變得輕微，但卻不會完全消失。歐洲也許不至於進入 double dipping，美國可能也不會。但是先前認為經濟會 V 型反轉的人，現在最好再重新檢視一下自己當初據以立論的根據，現在是否仍然成立。

What Happened?

星期五早上三個小時的課，沒有注意到前一天晚上美國股市發生的事情，下午才看了一下新聞，知道了到底發生了什麼事情。

我的第一個念頭是 "1987 all over again"。由於現在股票指數比當年高很多，所以動不動就可以出現『史上單日最大跌幅』的新聞標題。不過要跟當年一口氣 DJIA 跌掉 22.61% (508 pts) 相比，還是有很大的一段距離。現在對於 1987 年 Black Monday 我們有不少理論，不過沒有一個所有人都接受的答案。

簡單的說，這是兩個問題撞在一起：希臘的債券可能 default 以及歐盟的援救行動不夠積極，導致市場緊張，以及目前大量使用的 program trading 可能因為某些或某個人為錯誤造成連鎖反應。目前對於『人為錯誤』有一些傳言，其中部份指向 Citigroup，不過我們未必在這一方面會得到答案。剛剛聽到 Bloomberg 頻道上說今天交易員下單都不敢下市價單而下限價單，以免昨天的慘劇重演，顯示這種程式問題其實是有解的。SEC 打算對 high-speed trading 做出管制，這會影響到一些投資銀行，Goldman Sachs 也是其中之一 (GS 是做 high-speed trading 做的最好的投資銀行之一)。如果這個『改革』成功，為了今天這種已經幾乎在一天之內就修正回來的錯誤，可能要賠掉很大的流動性，未必是划算的。不過現在 GS 這些投資銀行正在風頭上，找他們麻煩是顯學。

這年頭大家都喜歡預測，我的預測是希臘的問題最後會得到解決，歐洲人搞不定美國人就會跳下來了。這基本上是 playing chicken，誰膽子最小就最先掏錢。希臘人少拳頭小，暴動一陣子，估計最後還是得低頭。反正現在不縮減支出，等到債券 default 了以後，沒有辦法向國外借貸資金，政府一樣付不出錢來。至於美國股市，受到希臘事件的影響，目前風險本來就比較高，股價也有下降的理由。到目前為止，指數部份其實已經差不多把昨天莫名其妙跌掉的給修正回來了。這次莫名其妙出現在風暴中心的 P&G 的價格也差不多已經回來了。

昨天是哪些人撿到那堆不到 $40 的 P&G? 發財這種事情真的要有那個命。

What Goes Around, Comes Around

Engagdet 5/7/2010 "Nokia sues Apple again, says the iPad 3G infringes five patents"

My only thought: HTC should be pleased.

You Can't Solve a Problem by Eliminating All Existing Solutions

New York Times 5/1/2010 Editorial "What About the Raters?"

一般來說關於金融市場的意見我對 WSJ 的評價要高於 NYTimes，不過後者無論如何也是個有價值的資訊或意見來源。今天這篇社論讓我的下巴差點掉下來。

我們都同意在過去這兩年中，三大 credit rating agencies (S&P, Moody's, Fitch) 在房市泡沫破滅導致接下來相關的衍生性金融商品被發現評價與實質風險不符這一件事情上，必須要負起相當的責任。不過解決方式不該是將這些機構國有化或是把他們取消。

設想今天只有一家評等機構，是由 Fed 和 SEC 一起出錢養的。前年這三家都做不到的事情，這家機構能夠做的到？我們又不是不知道公務員的本事，就算是美國，也不可能用少少的薪水找到一群一心為國家、為金融市場秩序服務的財務專業人員。若是把評等機構國有化，恐怕問題會更嚴重，評等的準確度會更差。

沒有評等機構會怎麼樣？其他金融機構、基金太過信任評等機構是因為自己懶惰，而且這些評等機構過往的績效良好，以致於他們沒有花足夠的工夫自我判斷。今天如果規定其他金融機構不得參考評等，那最後只是落個自討沒趣，因為大家還是需要信用評等資訊，而這些資訊來源就是這三家公司。真的要讓大家沒有參考的機會，不外是關掉這三家公司相關的業務並且不準任何人做信用評等，這樣會造成需要這一個資訊的業者必須自己進行調查、評等，會導致資源過度浪費在這個領域裡面。

美國金融市場的改革目前如火如荼的展開，不過民主黨的方向看來越來越荒腔走板。如果 Obama 只能做這一任，下一次敗給競爭對手，不必牽拖什麼華爾街的陰謀，民主黨要自己把自己給玩死是不能怪別人的。

Only in America

我不是 Iron Man 的漫畫迷，也沒有看過這部電影。不過即將上映的 Iron Man 2 的 trailer 有一段對白吸引了我的注意：

Senator Stern: Our priority here is to have you turn over the Iron Man weapon to the American people.

Stark: Well, you can forget it. We are safe, America is secure. You want my property? You can't have it. But I did you a big favor--I successfully privatize world peace.

Is It All Politics? Follow-up on Goldman's Case

WSJ 4/21/2010 "Commission split on Goldman case" By KARA SCANNELL

根據 WSJ 的說法，SEC 通常會以無異議的票數通過這一類的決議，文中說 WSJ 一月訪問 Chairman Mary Shapiro 時，她表示超過百分之九十對於 SEC 將發動的訴訟所做出的決議是無異議通過的。不過在對 Goldman 的案件時，最後拼成了 3-2，民主黨兩票贊成對 Goldman 進行訴訟，共和黨兩票反對，而沒有政黨屬性的 Shapiro (她是登記的 independent)。

SEC 是個獨立機構，在制度設計上他們也很謹慎的規定五名 Commissioners 不得超過三名以上是同一黨派。Shapiro 她首度成為 SEC Commissioner 是被 Ronald Reagan 提名，在 George H.W. Bush 當總統的時候再度被任命，同時在 Bill Clinton 當總統時於 1993 年被指派為 Acting Chairman。她這次被 Obama 提名任命在參議院得到無異議通過，所以從她的背景和歷史來看是看不出來有什麼 partisan 的問題。不過整個委員會裡面投票結果和黨派分的這麼明顯，不管 Shapiro 站在哪一邊大概都會被攻擊。

下個星期二她要去國會的 House Financial Services Committee 接受詢問，到時候應該會有好戲可看。

Verizon's Cash Flow Problem

WSJ, 4/19/2010, "Cash Is Turning Into a Hang-Up for Verizon" by Martin Peers

這篇文章稍微補充一些數據就可以直接變成個案教材了。簡單的說，Verizon 的現金流量主要來自 wireless 業務，他們傳統的電話業務對於整個公司的 free cash flow 的貢獻幾乎是零。但是他們又並沒有百分之百的持有這個部門，它有 45% 是屬於 Vodafone Group 的。如果要支應他們一向維持的豐厚現金股利政策 (catering theory, anyone?)，他們可以買下 Vodafone Group 的 stake，方式應該是用債券融通集資。這樣子他們會得到他們想要的自由現金流量，特別是 Verizon 版本的 iPhone 今年下半年可能就會推出，對這部份業務預計會有很大的幫助。不過他們的 FCF/debt 會大幅惡化，對於公司的 credit rating 沒有好處。用發行新股融通的方式並不划算，以 Verizon 目前的高股利政策來說，發行新股成本太高，不會是優先考慮的方案。

回到問題的原點，他們的現金股利政策可能是他們所無法負擔的，調整股利政策如何？如同前面提到的 catering theory，他們的股價能維持在目前的相對高檔是由於他們能夠滿足投資人對於高股利的要求而來。如文中所提，Verizon 的 P/E 比為 5.6，高於 AT&T 的 5.4 以及 Vodafone 的 4.4 (Earning 由 EBITDA 估計而得，這些數字有點奇怪，Google Finance 上面的 P/E 分別為 Verizon 23.02, AT&T 12.24)，這個 premium 有相當程度反應他們的高現金股利。沒有這一部份，那就要看 iPhone 以及未來光纖電視的成長能帶給投資人什麼夢了。

按照 EMH 的說法，Verizon 和 AT&T 的股價應該都已經反應了他們的獲利前景以及未來股利發放能力。不過從這兩家的情況來看，雖然 iPhone 和 AT&T 的排他合約即將到期，目前 AT&T 看來仍然是較 Verizon 更好的投資標的。

A Big Financial Overhaul is on the Way

SEC 對 Goldman Sachs 提出訴訟，指控他們在 Abacus 這個 CDO 商品銷售過程中欺瞞投資人。這個新聞造成了全世界金融市場大震盪，星期一亞洲股市表現不佳很可能也是因為反應這個消息。

由於 SEC 這邊提出來的證據還不夠清楚，而 Goldman Sachs 這邊的辯護也還沒有搬上台面，要預測輸贏還太早。整個案子的關鍵並不在於 Goldman Sachs 對於房貸市場採放空部位，而是他們幫助 Paulson 的避險基金所創造的 CDO 商品在銷售過程中並未善盡他們的義務，保留了一些投資人所應該得到的資訊。

簡單的說明請見 The Washington Independent, 4/16/2010, "SEC Charges Goldman Sachs Over Subprime-Tied Product" by Annie Lowrey.

New York Times 的 Room for Debate 找了一些專家從幾個不同面向來看這個問題，裡面最讓我感到有意思的是下面這一點：SEC 到目前為止沒有提出任何刑事訴訟。其中一位專家 Yves Smith 提到 SEC 這場仗並不好打，因為 CDO 的官司缺乏前例，而 SEC 在過往的類似案件中表現也並不好。

就以這個單一案件來說，Goldman Sachs 的潛在損失還沒有上星期五一天該公司所損失的股票總市值來的大 (該日損失達 $12.4 bn)。不過這並不表示市場過分反應，因為這可能只是冰山的一角。在類似的 "fraud" 上面，Goldman Sachs 並不孤獨，在 New York Times 4/16/2010 的 "Goldman's Stacked Bet" (by Tobin Harshaw) 提到 DeutscheBank 也在類似的 CDO 上面採放空部位。當然，如果只是放空那還不足以形成 fraud，這是我在這個字上加雙引號的緣故。但是我們可以猜的到接下來 SEC 會針對類似案件做調查，Goldman Sachs 的案子很可能不是唯一的。

這個案子除非迅速和解 (我的猜測是最後會和解，但是應該不會是今年之內可以了結的)，他的短期效應以政治層面為多。WSJ 4/17/2010 "Reformers Profit from Goldman Trade" (by Peter Eavis)提到了這一點，他認為民主黨的銀行管制相關法案會因此在國會得到更多的支持。

在 Obama 政權強推健保法案之後，我自己的看法是他們要再推重大法案並不容易。不過 Goldman Sachs 這個案子給了他們所需的動力，甚至有可能成為期中選舉的議題之一，對民主黨的選情說不定會有止跌回升的效果。

這個案件看來傷害最大的是 Goldman Sachs 的名聲，他們在未來要賣這種特製商品給法人顧客時，將會比過去困難的多。不過他們也不是第一天幹這種事情，吃虧的人也早就可以從 Wall Street 排隊一路排到亞洲去了，我倒不覺得需要替他們擔心。看來看去，這個案子的影響層面最主要還是在金融管制的設計上讓民主黨搶得先手，不只 Goldman Sachs 將來會更加綁手綁腳，所有這個產業的其他投資銀行都會有類似的問題。

Go Daddy Follows Google to Walk Out of China

WSJ Blogs 3/24/2010 "What Does It Cost Go Daddy To Leave China?" By Geoffrey A. Fowler

關鍵句："...China still accounts for less than 1% of Go Daddy’s revenue."

WSJ 3/24/2010 "Go Daddy Draws Line in China" By GEOFFREY A. FOWLER And LORETTA CHAO

我對於 Go Daddy 的印象其實只有他們在 Super Bowl 的廣告，對於他們實際業務僅知他們是非常重要的 domain name 提供者，除此之外並沒有太多的了解。Go Daddy.com 的決定以及 Google 退出中國並非獨立事件，接下來在 IT 產業還會有類似事件發生。在網際網路的世界中，我們的隱私權所受到的保障越來越少，也因此像 Google 和 Go Daddy 這些服務提供者對於用戶的隱私保護也就越形重要。自己耍白癡把 SSN、信用卡號碼這類東西放上網路是一回事，個人資料從服務提供者外洩是另外一回事情。當中國或任何國家的政府跟這樣的價值觀衝突時，這些公司就必須取捨。Google 在中國的營收大概佔他們全球營收的百分之一上下，有沒有利潤還不知道 (我猜可能沒有)。對於 Google 退出中國一事，據說 Sergey Brin 和 Chief Executive Eric Schimdt 最初意見並不相同 (WSJ 3/24/2010 "Brin Drove Google to Pull Back in China")。要如何說服公司實際負責營運並且面對股東的人？當然要從退出中國對營收影響有限，但是對於公司的信譽以及這些信譽對於未來在 cloud computing 營運有幫助著手。

WSJ 3/25/2010 "On Rio Tinto and Google in China" By ANDREW PEAPLE

Peaple 這篇文章就很清楚的比對了 Rio Tinto 和 Google 的處境，以及為何一留一走來分析這兩種不同決策。不談道德或其他較為主觀的東西，純從商業角度來看，這兩家公司的做法都是對的。Rio Tinto 可能無法承受離開中國的打擊；但是 Google 的損失有限，而且他們在這個事件上換來的商譽可能對未來有加分作用。

Go Daddy 的情況也是類似，不過雖然直接使用 Go Daddy 的中國客戶遠少於使用 Google 的中國人，對於中國經濟的打擊可能甚於 Google。沒有 Google，他們仍然有百度可以使用。在缺乏競爭的情況下，百度是不是會在幾年之後顯露疲態我們不曉得，說不定 Microsoft 的 Bing 可以在這次事件中抓下一些中國的市佔，同時給百度一些刺激。不過無論如何 Microsoft 不是 Google，有全世界第一的網路服務商在背後跟著會逼著百度不能停下腳步，Bing 有沒有這種能力就不曉得了。以目前來說，少了 Google.cn 對中國人來講少的是選擇，少了一些便利性，原來可以做的事情大致上還是可以做。少了 Go Daddy 這一類的服務商則是阻礙了許多年輕中國人創業的機會，讓本來可以靠著網際網路一展身手的年輕人，因為必須要跟官方打交道而喪失了創業的先機。今天因為 Go Daddy 的新聞查了一下他們在中國的情況，看到一篇文章說作者只是要申請一個掏寶客網站，跟官方備案之後過了一個半月才有回文，跟他說他需要 "提供增值電信業務經營許可證"，因此他就轉向 Go Daddy 註冊網域名稱了。商業類的網站當然仍然可以設在國外，但是網路購物這類的東西如果對方不是大廠商，而且網頁註冊地點又在國外，對於消費者來說總是有很大的不安全感，對於生意的開展不利。更不要提中國的防火牆什麼時候會擋到你的網站完全沒有人可以預測。除了那些大家都知道會擋的東西外，有時候連想不到的東西都會擋。舉例來說，我在中國的某個論壇上看到一段討論，說早先 imdb 這個電影資料庫曾經被短暫擋了一段時間，因為那時候該網頁首頁放了一部跟西藏有關的電影的資訊。最爆笑的地方在於 imdb 網頁被擋，但是那部電影的官方首頁沒有被擋。據估計大概是檢查人員逛到了 imdb 發現『不良資訊』就把它封了，卻忘了去找那部電影的相關資料。Go Daddy 不再接受 .cn 網域名稱註冊對於中國電子商業發展的影響可能還超過 Google 離開中國，在現在有大批大學以上學歷中國年輕人求職不易的時刻，這是很壞的消息。

這些發展其實顯現出來中國的政府組織形態無法與時俱進，中國這個國家和他們的社會進步的速度超過政府組織改變的速度。在中國改革開放之後，他們的政府扮演的角色介於一般行政組織與企業管理階層之間的地位，在行政上面會讓人感覺效率頗佳，對於過去卅年中國經濟快速發展做出了很大的貢獻。但是這個方式的後遺症在於競爭經濟租的效益太高，以致於我們時常看到或是聽到有官員貪污舞弊，或者是企業家因為後台坍了而入獄的新聞。在國家還快速前進的時候，這些因制度造成的不公平還容易讓人民接受，要等到經濟成長趨緩之後才會讓越來越多的人開始反省制度是不是有問題。現在眼看著現行的政治體制和政府組織可能開始扯經濟的後腿了，制度上面的不公平會慢慢顯露出來。

天底下沒有什麼政權是可以千百年永垂不朽的，任何體制都必須隨著時代調整，中國共產黨一黨專政這樣的制度也不會例外。我本來以為一胎化政策導致的人口失衡以及城鄉差距凸顯出來的戶籍制度會是促使他們改變的動機，最近看了 Google 和 Go Daddy 的例子發現，也許政治體制和政府組織無法跟上時代這個問題會更早被 IT 產業的快速發展而凸顯出來。

ePaper Loses Out the 1st Round

跟許多對電子書有興趣的人一樣，我現在在等 4/3 Apple iPad 正式上市之後才打算做最後決定。電子紙對眼睛來說的確比較不吃力，但是對許多跟我年紀相仿甚或更年輕的人來說，盯著螢幕看一整天早就變成生活的一部份了，iPad 的螢幕不至於扣分扣太多。("看一整天" 只是 figure of speech，我當然知道要休息，不會真的一直看下去)

剛剛看到 WSJ 3/24/2010 "Magazines Use the iPad as Their New Barker" 這篇文章，發現電子紙大概在這一回合交鋒要大敗虧輸了。除了畫面更新速度較慢之外，在廣告這一段電子紙完全沒有辦法跟 iPad 競爭。換句話說，報紙和雜誌這些依賴廣告很重的媒體，很容易會倒向 Apple 這一邊。少部份可以靠收費維持營運的媒體，如 WSJ 等，他們也不會反對有訂費之外的現金流入。

對於要使用電子書的人來說，應該不太可能同時帶 iPad 和 Kindle 之類的產品在身上，而是兩者擇一。更有甚者，Kindle 的軟體目前可以在 iPhone 和 iPod Touch 上面使用，預計也可以在 iPad 上面閱讀 Amazon 提供的書籍。反過來說，Kindle 卻沒有辦法閱讀所有 Apple 獨家提供的東西。除非 Kindle 的價格大幅滑落，我對目前這一代電子紙的前景並不看好。電子紙的確提供了跟傳統電腦螢幕完全不同的想像，未來對於出版業甚至電腦產業也會發揮很大的影響力。但是很多時候在某些特定面向較優的產品如果在商業模型上落後，仍然是會大敗虧輸的。恐怕電子紙會落入這一個窠臼裡面。

電子書這個產業會持續存在，雖然暫時看不出他們有取代實體書的可能，但是會有相當不錯的市佔率。我現階段不看好的是電子紙，他們即使在彩色這一邊趕上來 (這是今年就會發生的事情)，仍然在畫面更新速率上落後，以致於他們的商業模型將較難以與 IPad 競爭。除非 Amazon 要跟 Apple 打一場全面的戰爭，把 Kindle 對於所有 Apple 產品的支援取消，目前看起來大概以現階段的產品特性來說會是 iPad 勝出。

A Two Month Old John Cochrane Interview

The New Yorker, 1/13/2010, "Interview with John Cochrane"

今天早上看到一位網友對 Prof. Fama 專訪內容有一些不同意見的留言，才發現我漏掉了 Cochrane 這一篇同樣在 The New Yorker 上面的相關議題專訪。

在 2008-09 之後，我仍然相信 EMH。在實證上面要檢驗這個觀念並不容易，甚至我們的數據常常會推翻這個假設，但這並不完全是 EMH 本身的問題，有一部份是我們在其他相關模型的假設跟現實世界差距太大的結果。舉例來說，CAPM 是我們在檢驗 EMH 時常用到的模型，但是任何一個財務甚或經濟學博士班一年級學生都知道 CAPM 依靠多少假設而這些假設跟現實世界是有出入的，更不用提在實證數據收集過程中又會有多少問題。討論某些假設放寬之後會如何影響結論的文章也已經有不少了，但是我們無法同時放寬所有的假設，那樣的模型會太過複雜而不再是『模型』。

Cochrane 這篇專訪不用實證分析和數學 (這兩項是他拿手的工具)，而從基本的邏輯來討論。我們可以很清楚看得出來他的論證是有意義的，EMH 並沒有真正失敗。

這讓我想起去年暑假我跟幾個同事在晚餐上的討論，我跟他們說 "I still believe in the efficient market hypothesis, I just don't dare to say it out loud right now.":p

Lies, Statistics, and Politics

New York Times, 2/13/2010, "Greek Statistician Is Caught in Limelight" by DAN BILEFSKY and NIKI KITSANTONIS

希臘的債務問題跟政權交替息息相關，也跟政府組織運作不當有關。去年台灣其實也有類似的問題，只是程度遠較希臘來的輕微。在編列 2009 年度中央政府總預算的時候，主計處對於歲入算出了個太過誇張的數據，完全無視於該時以及預期的 2009 年總體經濟情況，以致於總預算通過時即已註定年度終結時歲入預算無法達成。有沒有人要負責？看來是沒有，監察院連個調查都未必會有。