Atlas Shrugged 這本小說因為這一年來的經濟情況與書中描寫若合符節，而再度成為當紅小說。剛好在最近 AIG 的風暴中，一位他們的 Financial Product Unit 的 executive VP Jack DeSantis 因為受夠了政客的攻擊以及對 Liddy 未能盡力捍衛自己的員工感到不滿而辭職，就像是書中的描寫一般。
他的辭職信全文如下： New York Times 3/25/2009 Dear A.I.G., I Quit!。
在現在這種艱困的時刻，指責別人的錯誤是比解決問題更容易的事情，我們也不意外國會甚至總統做出這種把 AIG 一竿子全部打下水的事情。不過指責一個「龐大、貪婪而且不負責任」的機構是件容易事，這機構裡面的個人卻都是獨立的個體，不能等同視之。以 DeSantis 文中所說他拿到的稅後 bonus $742,006.40 來看，稅前大概也不過是 $1M 上下，並不是風暴中遭到批評最烈的那一群人。他離開 AIG 所發出的訊息遠較之前大家批評的「濫用納稅人的錢滿足少數人的貪婪」要來的更嚴重。Obama 政權以及美國國會已經開始介入資本主義的核心價值之一：履行合約的義務。Liddy 在國會聽證會上面說他必須付出 bonus，才能留住這些幫忙收爛攤子的人。如 DeSantis 信中所說，當初在 CDS 捅出摟子的人許多已經離開了，他們這些留下來的人努力的在收爛攤子，結果被當成貪心的過街老鼠。我不認為所有的人都像他一樣，不過目前局勢的確是把 AIG 推向註定要失敗的命運了。如果覺得 AIG 現在只有一塊錢多一點，Citi 之前也跌到差不多這裡，但是現在漲到快要三塊錢，所以想要進場撿便宜的話，最好多想想。每股一塊多固然很低，但是花十萬就是十萬，一百萬就是一百萬，整體部位不因為股數多少而有金額上的改變。只要 AIG 和 Citi 最後救不回來，他們的命運必然是被政府接手，所有股東權益都可能被一掃而空，連張壁紙都看不到。
從最近 Goldman Sachs 打算還回 bailout 給美國政府的舉動，我們可以想見他們接下來將會和美國政府保持距離，以免三不五時受到干預。AIG 和 Citi 這些大型金融機構人才會迅速流失，事實上他們目前已經砍人砍到無法再回到金融風暴前的盛境了。金融業除了資金以外，人才也是很重要的一環，Jack DeSantis 這封辭職信，恰足以作為 AIG 的墓誌銘。
Thursday, March 26, 2009
Monday, March 23, 2009
Something About LIBOR
在開始寫這個 blog 的時候，我的動機之一是拿這個空間來蒐集上課用的材料。所以這一篇作為 LIBOR 的剪貼簿，也不算是偏離主題。
WSJ 5/29/08 Study Casts Doubt on Key Rate
這是去年夏天的新聞，最常被用來作為利率基準的 LIBOR 於去年夏天時被懷疑數據有問題。當我們看到一個 market driven 的數字和一個由調查所得的數字代表同一件事情的時候，通常他們會同漲跌，呈現出比 cointegration 還要緊密的狀態，不會輕易 diverge 或 converge，不過去年一月開始，WSJ 發現 LIBOR 無法反應銀行的 default insurance cost，從而懷疑某些銀行可能低報利率成本使得自己看起來不至於那麼無助的需要現金。
WSJ 5/29/08 Study Casts Doubt on Key Rate
這是去年夏天的新聞，最常被用來作為利率基準的 LIBOR 於去年夏天時被懷疑數據有問題。當我們看到一個 market driven 的數字和一個由調查所得的數字代表同一件事情的時候，通常他們會同漲跌，呈現出比 cointegration 還要緊密的狀態，不會輕易 diverge 或 converge，不過去年一月開始，WSJ 發現 LIBOR 無法反應銀行的 default insurance cost，從而懷疑某些銀行可能低報利率成本使得自己看起來不至於那麼無助的需要現金。
Thursday, March 19, 2009
I Got It Wrong, Again.
幾次猜測中國政府會如何處理事情猜錯的過程中，我了解到一件事：我的思考模式很明顯的跟中國人不一樣。
這次我猜錯的是這件事情：WSJ 3/19/09 China's Coke Decision Threatens to Chill Investment and Beijing Thwarts Coke's Takeover Bid。
星期二上課的時候我跟學生聊到這個案子。雖然獨占在經濟學上有很充分的學理探討，不過到了打官司的時候，負責裁判的人權力還是很大。以這次 Coke 要購併滙源的案子來說，要怎麼判不是看 market share，那只是最後拿上檯面的理由而已。真的要看的是下面幾個原因：
讓購併過關：
1. 目前外國投資減少，有這種案子進來如果沒有過的話，等於是給其他外商一個強烈的訊息，讓他們知道在中國做生意選擇性少，只有直接投資才能夠擴充。剛好星期二 WSJ 還有這篇文章 Foreign Investment in China Falls。
2. 大家知道第二次世界大戰的原因之一，甚至可能是最主要的原因，在於大衰退之後各國政府在貶值競爭提昇競爭力不足以應付當下局面之後紛紛採取貿易壁壘，最後只好刀戎相見，一切用拳頭解決。這次世界各國都記得教訓，所以對於任何保護主義都相當感冒，美國嚷嚷幾聲就被全世界罵了。不過這跟一切爛招一樣，如果別人不用只有你用，還是有很大的好處的。所以世界各國政府也都會盡量在灰色地帶遊走，只要不成為眾矢之的，太老實是也不必的。中國在這個案子之後，比較容易被其他國家拿來用放大鏡檢查。
3. 中國接下來還會有其他去美國或其他國家購併人家產業的機會，沒必要在這時候製造別人把自己打回票的理由。
不讓購併過關：
1. 美國國會擋掉中國 Cnooc Ltd. 購買美國能源公司 Unocal Corp.的案子，甚至連海爾購併 Maytag 這種小事都被打回票了。真正的 high profile M&A 只有聯想買下 IBM 的個人電腦部門，但是 IBM 現在還在，只是他們不想做這塊不賺錢的生意所以賣出來了。有舊恨在前，加上這樁新仇何妨？
2. 民族情感。不能讓這個本土企業給外國人買走。跟其他理由比起來，這個怎麼看都很無聊，但是根據最前面引述的 WSJ 新聞所說，在新華網上的民調有將近五十萬人參與，超過八成的人反對。該文中是沒有直接說這是民族情感作祟，不過文中也立刻接上 Hangzhou Wahaha Group Co. 的 marketing director 的話，說如果這樣一個 "national brand" 被外國人買走，長久下來對飲料產業不利。
軟性飲料這個產業競爭那麼激烈，說要擔心獨占這種事情實在沒有什麼意義。我本來以為衡量這兩方意見後，現在經濟情況險惡這個理由應該要勝出，所以我猜中國會讓 Coke 過關。更別提 Coke 這邊的功夫下的很足，除了去年奧運砸大錢贊助外，最近也宣布大額投資計畫。
結果又猜錯了。
這次看起來中國人的面子要比裡子重要。上一次是猜中國會不會向美國政府屈服，讓人民幣匯率自由浮動。我那時候猜他們會撐著不動，結果他們跟新加坡學了一招絕招，把人民幣跟一籃子貨幣連結，然後不跟大家說那一籃子裡到底有那些東西。那次又看起來裡子比面子重要一些。
還好現在我的工作只是單純的教書做研究，不需要去判斷中國政府在想什麼。:p
這篇 WSJ 的文章裡面除了新聞外，還有兩件事情值得注意。第一是在獨占地位的判斷上，除了公司產品市佔率以外，中國那邊把公司本身整體規模也看得很重（應該是指全球規模，而不是單一市場）。如果這不只是藉口的話，將來在中國面臨 M&A 問題的時候倒是要小心。第二件事情是中方其實考慮把 Huiyuan 的其他資產賣給 Coke，只有名字不肯賣。但是 Coke 堅持沒有 Huiyuan 的招牌不足以讓他們掏出 $2.4BN 來。這個是無形資產定價討論時可以談的案例。
這次我猜錯的是這件事情：WSJ 3/19/09 China's Coke Decision Threatens to Chill Investment and Beijing Thwarts Coke's Takeover Bid。
星期二上課的時候我跟學生聊到這個案子。雖然獨占在經濟學上有很充分的學理探討，不過到了打官司的時候，負責裁判的人權力還是很大。以這次 Coke 要購併滙源的案子來說，要怎麼判不是看 market share，那只是最後拿上檯面的理由而已。真的要看的是下面幾個原因：
讓購併過關：
1. 目前外國投資減少，有這種案子進來如果沒有過的話，等於是給其他外商一個強烈的訊息，讓他們知道在中國做生意選擇性少，只有直接投資才能夠擴充。剛好星期二 WSJ 還有這篇文章 Foreign Investment in China Falls。
2. 大家知道第二次世界大戰的原因之一，甚至可能是最主要的原因，在於大衰退之後各國政府在貶值競爭提昇競爭力不足以應付當下局面之後紛紛採取貿易壁壘，最後只好刀戎相見，一切用拳頭解決。這次世界各國都記得教訓，所以對於任何保護主義都相當感冒，美國嚷嚷幾聲就被全世界罵了。不過這跟一切爛招一樣，如果別人不用只有你用，還是有很大的好處的。所以世界各國政府也都會盡量在灰色地帶遊走，只要不成為眾矢之的，太老實是也不必的。中國在這個案子之後，比較容易被其他國家拿來用放大鏡檢查。
3. 中國接下來還會有其他去美國或其他國家購併人家產業的機會，沒必要在這時候製造別人把自己打回票的理由。
不讓購併過關：
1. 美國國會擋掉中國 Cnooc Ltd. 購買美國能源公司 Unocal Corp.的案子，甚至連海爾購併 Maytag 這種小事都被打回票了。真正的 high profile M&A 只有聯想買下 IBM 的個人電腦部門，但是 IBM 現在還在，只是他們不想做這塊不賺錢的生意所以賣出來了。有舊恨在前，加上這樁新仇何妨？
2. 民族情感。不能讓這個本土企業給外國人買走。跟其他理由比起來，這個怎麼看都很無聊，但是根據最前面引述的 WSJ 新聞所說，在新華網上的民調有將近五十萬人參與，超過八成的人反對。該文中是沒有直接說這是民族情感作祟，不過文中也立刻接上 Hangzhou Wahaha Group Co. 的 marketing director 的話，說如果這樣一個 "national brand" 被外國人買走，長久下來對飲料產業不利。
軟性飲料這個產業競爭那麼激烈，說要擔心獨占這種事情實在沒有什麼意義。我本來以為衡量這兩方意見後，現在經濟情況險惡這個理由應該要勝出，所以我猜中國會讓 Coke 過關。更別提 Coke 這邊的功夫下的很足，除了去年奧運砸大錢贊助外，最近也宣布大額投資計畫。
結果又猜錯了。
這次看起來中國人的面子要比裡子重要。上一次是猜中國會不會向美國政府屈服，讓人民幣匯率自由浮動。我那時候猜他們會撐著不動，結果他們跟新加坡學了一招絕招，把人民幣跟一籃子貨幣連結，然後不跟大家說那一籃子裡到底有那些東西。那次又看起來裡子比面子重要一些。
還好現在我的工作只是單純的教書做研究，不需要去判斷中國政府在想什麼。:p
這篇 WSJ 的文章裡面除了新聞外，還有兩件事情值得注意。第一是在獨占地位的判斷上，除了公司產品市佔率以外，中國那邊把公司本身整體規模也看得很重（應該是指全球規模，而不是單一市場）。如果這不只是藉口的話，將來在中國面臨 M&A 問題的時候倒是要小心。第二件事情是中方其實考慮把 Huiyuan 的其他資產賣給 Coke，只有名字不肯賣。但是 Coke 堅持沒有 Huiyuan 的招牌不足以讓他們掏出 $2.4BN 來。這個是無形資產定價討論時可以談的案例。
Monday, March 16, 2009
The Whole World Can Blow Up on Your Face
WSJ 3/16/2009 Ratings Can Spark Triple Trouble
我倒是沒有注意到 Fitch 上個星期把 Berkshire Hathaway 信用評等降級的新聞，只注意到 GE 那一則。這篇文章很有趣，乍看之下讓我想到那個有名的美式足球笑話：通常在 third down 結束又沒辦法得到 first down 機會時，除非比賽已經接近結束仍然落後或是有 field goal 機會，通常進攻方會 punt。太多 fourth down 最後都是被 punt 掉，沒有人愛看這種東西，所以找經濟學家做研究檢討解決方式。
結論很簡單：取消 fourth down！
我聽到這個故事的時候只當它是個笑話，希望沒有人真的付了錢之後拿到這種報告。話又說回來，這種事情也不算罕見。稍早財政部放出風聲想要課徵奢侈稅時，似乎也要找學者做研究。這種根本不用做就知道結論的研究要怎麼找人背書我就不知道了，大概總是有人臉皮薄，被請託後不好意思推辭，只好出來丟個臉。
這篇 WSJ 文章的重點是在 AAA rating 的 commercial bonds 可能讓投資人錯估風險，以致於將來造成更大的問題。由於這類的債券通常 yield 很低，若是想要有豐厚的獲利，必須要靠高槓桿操作。如果槓桿使用過度，而這些看似安全的債券又出了問題，就會引發災難。現在大家對這種情況都很清楚，早先許多 CDO 就是將房貸包裝成不同的 tranches。其中 senior tranche 通常就可以得到 AAA rating，不過當經濟局勢變化迅速時，這些『低風險』金融商品出事情的機率變化的速度比 rating agencies 更改 rating 還要快。
換句話說，在使用 rating 評估信用風險時，還要參考客觀環境的變化，不能只靠 rating agency 來幫忙決定現在的風險是多少，那只是個參考值而已。在經濟環境正常時，大概是百分之九十幾的時間，我們可以只靠 rating agency 的評等。但是在那少數百分之幾的時間內，所需要的是自己的判斷力。
同時另外一篇文章，可以作為這篇的參考：
WSJ 3/14/2009 U.S. Insists China Fears Over Debt Unfounded
中國政府質疑美國債信是不是可能降級，Obama 政府向中國保證不會有問題。
在 G-20 開幕前夕，這些只是政治動作而已。中國藉此向美國施加壓力，一方面強調他們是美債大戶，另外一方面藉由這種質疑表達立場。在 G-20 中人民幣匯率是個有可能被碰觸到的話題，美方甚至其他亞洲國家都不會希望人民幣貶值，以導致另一波貶值競爭。中國也會希望美國自制，不要製造貿易壁壘。為了全世界的經濟好，這些是他們都應該做的。如果現在發生貶值競爭或是美國建立起貿易壁壘，甚或兩者同時發生，那麼台灣今年的經濟成長率恐怕真的要下看 -11% 了。
若是僅以中國和全世界央行及大型機構投資人的角度來看，對於美國國債債信的確要小心。由於美國資本市場發達，所以不管是美國或是世界其他各國的財務研究往往以美國資料為主，而美國政府公債常被用來代表無風險資產用於資產定價模型中 (例如 CAPM)。過去一年的經驗告訴我們幾乎沒有風險的 AAA rating 債券背後隱藏了遠較我們想像來的高的風險，美國政府為何應該例外？
政府跟一般企業不同的地方在於政府可以舉債跟未來的子孫借錢，而公司只能跟現在的人借。所以我們比較不容易看到政府破產，特別是美國這樣規模龐大而且生產力強的國家。不過機率低並不表示沒有機會，所以我們必須盡一切可能避免這種事情發生。之前說中國的質疑只是政治動作的原因在於他們部位太大，其實也沒有辦法在不嚴重損傷自己利益的情況下脫身而出。如果中國現在在市場上面賣出美債，就算他們能夠脫手十分之一的部位，也會讓剩下的百分之九十大幅貶值。同時接下來對於全球匯市、利率的影響，恐怕也不是中國能夠承擔的。債多不愁大概是美國現在最好的寫照。以中國和全世界其他國家的利益來說，最好是平平安安的渡過這一段艱苦的時間，等待美國和歐洲國家復甦，然後將全世界的需求帶離現在的谷底比較實際。
我倒是沒有注意到 Fitch 上個星期把 Berkshire Hathaway 信用評等降級的新聞，只注意到 GE 那一則。這篇文章很有趣，乍看之下讓我想到那個有名的美式足球笑話：通常在 third down 結束又沒辦法得到 first down 機會時，除非比賽已經接近結束仍然落後或是有 field goal 機會，通常進攻方會 punt。太多 fourth down 最後都是被 punt 掉，沒有人愛看這種東西，所以找經濟學家做研究檢討解決方式。
結論很簡單：取消 fourth down！
我聽到這個故事的時候只當它是個笑話，希望沒有人真的付了錢之後拿到這種報告。話又說回來，這種事情也不算罕見。稍早財政部放出風聲想要課徵奢侈稅時，似乎也要找學者做研究。這種根本不用做就知道結論的研究要怎麼找人背書我就不知道了，大概總是有人臉皮薄，被請託後不好意思推辭，只好出來丟個臉。
這篇 WSJ 文章的重點是在 AAA rating 的 commercial bonds 可能讓投資人錯估風險，以致於將來造成更大的問題。由於這類的債券通常 yield 很低，若是想要有豐厚的獲利，必須要靠高槓桿操作。如果槓桿使用過度，而這些看似安全的債券又出了問題，就會引發災難。現在大家對這種情況都很清楚，早先許多 CDO 就是將房貸包裝成不同的 tranches。其中 senior tranche 通常就可以得到 AAA rating，不過當經濟局勢變化迅速時，這些『低風險』金融商品出事情的機率變化的速度比 rating agencies 更改 rating 還要快。
換句話說，在使用 rating 評估信用風險時，還要參考客觀環境的變化，不能只靠 rating agency 來幫忙決定現在的風險是多少，那只是個參考值而已。在經濟環境正常時，大概是百分之九十幾的時間，我們可以只靠 rating agency 的評等。但是在那少數百分之幾的時間內，所需要的是自己的判斷力。
同時另外一篇文章，可以作為這篇的參考：
WSJ 3/14/2009 U.S. Insists China Fears Over Debt Unfounded
中國政府質疑美國債信是不是可能降級，Obama 政府向中國保證不會有問題。
在 G-20 開幕前夕，這些只是政治動作而已。中國藉此向美國施加壓力，一方面強調他們是美債大戶，另外一方面藉由這種質疑表達立場。在 G-20 中人民幣匯率是個有可能被碰觸到的話題，美方甚至其他亞洲國家都不會希望人民幣貶值，以導致另一波貶值競爭。中國也會希望美國自制，不要製造貿易壁壘。為了全世界的經濟好，這些是他們都應該做的。如果現在發生貶值競爭或是美國建立起貿易壁壘，甚或兩者同時發生，那麼台灣今年的經濟成長率恐怕真的要下看 -11% 了。
若是僅以中國和全世界央行及大型機構投資人的角度來看，對於美國國債債信的確要小心。由於美國資本市場發達，所以不管是美國或是世界其他各國的財務研究往往以美國資料為主，而美國政府公債常被用來代表無風險資產用於資產定價模型中 (例如 CAPM)。過去一年的經驗告訴我們幾乎沒有風險的 AAA rating 債券背後隱藏了遠較我們想像來的高的風險，美國政府為何應該例外？
政府跟一般企業不同的地方在於政府可以舉債跟未來的子孫借錢，而公司只能跟現在的人借。所以我們比較不容易看到政府破產，特別是美國這樣規模龐大而且生產力強的國家。不過機率低並不表示沒有機會，所以我們必須盡一切可能避免這種事情發生。之前說中國的質疑只是政治動作的原因在於他們部位太大，其實也沒有辦法在不嚴重損傷自己利益的情況下脫身而出。如果中國現在在市場上面賣出美債，就算他們能夠脫手十分之一的部位，也會讓剩下的百分之九十大幅貶值。同時接下來對於全球匯市、利率的影響，恐怕也不是中國能夠承擔的。債多不愁大概是美國現在最好的寫照。以中國和全世界其他國家的利益來說，最好是平平安安的渡過這一段艱苦的時間，等待美國和歐洲國家復甦，然後將全世界的需求帶離現在的谷底比較實際。
Wednesday, March 11, 2009
Invest for the Rainy Day or Invest on the Rainy Day?
New York Times 3/10/2009 They Tried to Outsmart Wall Street
這篇文章討論到了一些最近很熱的話題：財務，甚至經濟作為一個學門，特別是作為一門科學，是否有什麼欠缺的地方，以至於「造成」了這次的金融風暴。
我自己並不喜歡經濟學和物理學這樣的類比，我認為我們作為經濟學家所能夠掌握到的人的行為遠比物理學家所能掌握到的物質或天體現象來的少，因此這類的對比只是自討苦吃而已。這個問題太大了，不適合用 blog 來談，我也不認為我的知識已經可以談這樣的問題了。
我對於這篇文章提出來的看法只有一點：我們是為了雨天投資還是為了在雨天投資設計投資策略？我幾乎在上所有的課的時候都會談常態分配並不適合用來捕捉絕大部分財務變數的機率分配。不管是股市報酬率、匯率的變化，或是其他的 stationary processes，都有厚尾甚至不對稱的分配出現。這並不是新聞，Robert Merton 和 Myron Scholes 在 LTCM 摔了一個大跟斗，他們難道不知道這些嗎？當然知道。甚至在 When Genius Failed 這本書裡面都提到厚尾的問題，連作家都知道了，兩位諾貝爾獎得主怎麼可能不曉得？
不過我們投資是在晴天甚至陰天的時候為雨天做準備，所以這些厚尾的問題、機率上不太可能發生但是實際發生的現象，是並不在考慮之列的。或者說我們希望在那樣的時間到來之前盡量撤出，所以資產配置裡面不用考慮這種現象。以去年年底的情況來說，最好的資產配置是持有現金部位，賣出所有的資產。不過這當然不是可以在平常時候使用的投資策略。我們利用 VaR 等方式所能夠規避掉的風險也只是一般等級的小風險，當潛在損失部位異常龐大而且發生機率不成比例時，其實我們很難為這種情況特別做什麼事情。
簡單的說，不管是 Black Swan 也好，或是極端值理論也好，他們可以幫助我們了解在目前這種情況發生了什麼事情，但是在景氣衰退結束之後我們仍然不會用這些東西決定投資策略。最多我們從這些 doom sayer 所能夠得到的幫助是在將來能夠盡量提早發現情況惡化的可能並且提出對策來。依照 Bernanke 最近的國會證詞，Fed 似乎是主張要對整體金融市場加以更嚴格的管制，而不是只嚴格監控 Commercial Banking 這一塊而已。這樣子做多少會對情況有些幫助。如果要指望財務在學理上面的改革可以避免掉這次 credit crunch 造成的災害，我認為是不切實際的。
這篇文章討論到了一些最近很熱的話題：財務，甚至經濟作為一個學門，特別是作為一門科學，是否有什麼欠缺的地方，以至於「造成」了這次的金融風暴。
我自己並不喜歡經濟學和物理學這樣的類比，我認為我們作為經濟學家所能夠掌握到的人的行為遠比物理學家所能掌握到的物質或天體現象來的少，因此這類的對比只是自討苦吃而已。這個問題太大了，不適合用 blog 來談，我也不認為我的知識已經可以談這樣的問題了。
我對於這篇文章提出來的看法只有一點：我們是為了雨天投資還是為了在雨天投資設計投資策略？我幾乎在上所有的課的時候都會談常態分配並不適合用來捕捉絕大部分財務變數的機率分配。不管是股市報酬率、匯率的變化，或是其他的 stationary processes，都有厚尾甚至不對稱的分配出現。這並不是新聞，Robert Merton 和 Myron Scholes 在 LTCM 摔了一個大跟斗，他們難道不知道這些嗎？當然知道。甚至在 When Genius Failed 這本書裡面都提到厚尾的問題，連作家都知道了，兩位諾貝爾獎得主怎麼可能不曉得？
不過我們投資是在晴天甚至陰天的時候為雨天做準備，所以這些厚尾的問題、機率上不太可能發生但是實際發生的現象，是並不在考慮之列的。或者說我們希望在那樣的時間到來之前盡量撤出，所以資產配置裡面不用考慮這種現象。以去年年底的情況來說，最好的資產配置是持有現金部位，賣出所有的資產。不過這當然不是可以在平常時候使用的投資策略。我們利用 VaR 等方式所能夠規避掉的風險也只是一般等級的小風險，當潛在損失部位異常龐大而且發生機率不成比例時，其實我們很難為這種情況特別做什麼事情。
簡單的說，不管是 Black Swan 也好，或是極端值理論也好，他們可以幫助我們了解在目前這種情況發生了什麼事情，但是在景氣衰退結束之後我們仍然不會用這些東西決定投資策略。最多我們從這些 doom sayer 所能夠得到的幫助是在將來能夠盡量提早發現情況惡化的可能並且提出對策來。依照 Bernanke 最近的國會證詞，Fed 似乎是主張要對整體金融市場加以更嚴格的管制，而不是只嚴格監控 Commercial Banking 這一塊而已。這樣子做多少會對情況有些幫助。如果要指望財務在學理上面的改革可以避免掉這次 credit crunch 造成的災害，我認為是不切實際的。
Sunday, March 8, 2009
The Wolf Might Be Coming For Real This Time
週末連續幾則很有趣的新聞。先是星期六為了備課看了一下央行的網站想要抓匯率資料（結果最後還是去 Federal Reserve Bank of St. Louis 抓，台灣的政府資料庫太難用了），看到了這篇新聞稿：
新聞發布第058號(本(7)日某媒體報導，標題為「拚建設 想動一兆外匯存底」，主要內容為「為支應擴大內需經費，府院要求央行評估仿效新加坡模式，從外匯存底移撥5%至10%額度支應」。對上述報導，本行一無所悉。)
央行所引述的新聞是中時的報導。
然後今天 (3/8/09) 又有下面幾篇：
聯合報：央行金管會 非獨立機關
工商時報：新聞側寫－死了動外匯存底的心吧!
中國時報：外匯存底動用 不能靠一念間
彭淮南總裁到底做的好還是不好，要等他卸任之後再來評斷。Alan Greenspan 曾經被捧成神一樣的地位，在這次金融風暴發生後有不少人將他看作過街老鼠一樣喊打，而且理由是站得住腳的。我想就連 Greenspan 的歷史地位恐怕都要等到這次衰退結束之後大家再來做通盤檢討才能定案，現在要給彭總裁打分數為時過早。不過就以他在外匯存底的應用這部份的發言來看，他是腦袋清楚的人。
台灣新聞媒體只要碰到專業性的議題就會鬼打牆，記者寫出來的編輯看不懂，最後出來的稿件大家都不知道在說什麼東西。這幾篇稿子到底有多少事實很難講，不過就從表面上的來看，可能是政府手頭太緊，東張西望看哪裡有錢就想拿來用。舉債額度所剩無幾，雖然執政黨在國會佔絕對多數，修法提高舉債上限來發行公債支應雖然在目前朝大野小的情況下可以辦到，但是這樣留個債留子孫的名聲，國會中的執政黨立委恐怕也不會輕易就範，以免下次選舉難選。行政院拿了錢去做事，可沒有把握能夠在下次立委選舉前做出成績來讓執政黨立委沾光，反倒是扯後腿的機會可能還大些。
如果不從發行公債這一個正途走，接下來就是發揮想像力的時候了。前幾天我們看到行政院想到動郵政儲金、勞退基金這些錢的腦筋，馬上引起反彈。這些錢是要付利息給民眾，或是要為民眾孳息的。台灣現在的公共建設能夠自償就很了不起了，還要能夠賺到利潤，那簡直是緣木求魚。更別提在現在這種時候投資資產市場，風險正高的時候砸錢下去根本不是個好主意。
腦筋動了一轉回到外匯存底來，這個鬧劇已經上演好幾次，不過這次我卻覺得可能還有其他的用意。擴大內需是不能夠用外匯存底的，這是經濟系大學課程念完就應該知道的事情。台灣又不是那十幾個 dollarized 國家，國內交易可以用美金流通。如果要維持匯率穩定，又要拿外匯存底來用，結果根本是一來一往什麼事情都沒有改變，錢也用不上。真要用外匯存底，那就得放棄穩定匯率政策，這不但和央行的政策目標違背，同時對於執政者也不利。
之前看政客嚷嚷說想動外匯存底，其實只是當他們在演鬧劇，真的讓他們動成了，他們自己也會發現不是那麼一回事。
這一次跟先前比起來，多了一個變數，讓人更加擔心一些。在前面引到的媒體報導中間沒有提到的是這次由政府主導的新記憶體公司，如果彭淮南和央行沒有把好關，倒是有可能真的被政府拿外匯存底去用來幫助這家公司。目前的計畫是國內的幾家記憶體公司合併，然後和 Micron 或 Elpida 合作。要跟人家合作，尤其是要把人家的技術拿來，最合理的方式就是互相入股投資。不管是跟美國還是日本廠商合作，外匯存底是可以直接用的上，不用轉回台幣來。這裡當然要接下來討論拿外匯存底投資這樣的公司是否風險過高、預期報酬是否合理。以目前有限的資訊來看，我仍然傾向應該讓這幾家記憶體公司倒一倒比較適合，不過我希望能看到更多合作計畫的細節，以及美日這兩方的技術發展跟韓國的差距再做結論。
不要太天真的以為狼來了說多了都是假的，這一次看起來真的有可能狼來了。
新聞發布第058號(本(7)日某媒體報導，標題為「拚建設 想動一兆外匯存底」，主要內容為「為支應擴大內需經費，府院要求央行評估仿效新加坡模式，從外匯存底移撥5%至10%額度支應」。對上述報導，本行一無所悉。)
央行所引述的新聞是中時的報導。
然後今天 (3/8/09) 又有下面幾篇：
聯合報：央行金管會 非獨立機關
工商時報：新聞側寫－死了動外匯存底的心吧!
中國時報：外匯存底動用 不能靠一念間
彭淮南總裁到底做的好還是不好，要等他卸任之後再來評斷。Alan Greenspan 曾經被捧成神一樣的地位，在這次金融風暴發生後有不少人將他看作過街老鼠一樣喊打，而且理由是站得住腳的。我想就連 Greenspan 的歷史地位恐怕都要等到這次衰退結束之後大家再來做通盤檢討才能定案，現在要給彭總裁打分數為時過早。不過就以他在外匯存底的應用這部份的發言來看，他是腦袋清楚的人。
台灣新聞媒體只要碰到專業性的議題就會鬼打牆，記者寫出來的編輯看不懂，最後出來的稿件大家都不知道在說什麼東西。這幾篇稿子到底有多少事實很難講，不過就從表面上的來看，可能是政府手頭太緊，東張西望看哪裡有錢就想拿來用。舉債額度所剩無幾，雖然執政黨在國會佔絕對多數，修法提高舉債上限來發行公債支應雖然在目前朝大野小的情況下可以辦到，但是這樣留個債留子孫的名聲，國會中的執政黨立委恐怕也不會輕易就範，以免下次選舉難選。行政院拿了錢去做事，可沒有把握能夠在下次立委選舉前做出成績來讓執政黨立委沾光，反倒是扯後腿的機會可能還大些。
如果不從發行公債這一個正途走，接下來就是發揮想像力的時候了。前幾天我們看到行政院想到動郵政儲金、勞退基金這些錢的腦筋，馬上引起反彈。這些錢是要付利息給民眾，或是要為民眾孳息的。台灣現在的公共建設能夠自償就很了不起了，還要能夠賺到利潤，那簡直是緣木求魚。更別提在現在這種時候投資資產市場，風險正高的時候砸錢下去根本不是個好主意。
腦筋動了一轉回到外匯存底來，這個鬧劇已經上演好幾次，不過這次我卻覺得可能還有其他的用意。擴大內需是不能夠用外匯存底的，這是經濟系大學課程念完就應該知道的事情。台灣又不是那十幾個 dollarized 國家，國內交易可以用美金流通。如果要維持匯率穩定，又要拿外匯存底來用，結果根本是一來一往什麼事情都沒有改變，錢也用不上。真要用外匯存底，那就得放棄穩定匯率政策，這不但和央行的政策目標違背，同時對於執政者也不利。
之前看政客嚷嚷說想動外匯存底，其實只是當他們在演鬧劇，真的讓他們動成了，他們自己也會發現不是那麼一回事。
這一次跟先前比起來，多了一個變數，讓人更加擔心一些。在前面引到的媒體報導中間沒有提到的是這次由政府主導的新記憶體公司，如果彭淮南和央行沒有把好關，倒是有可能真的被政府拿外匯存底去用來幫助這家公司。目前的計畫是國內的幾家記憶體公司合併，然後和 Micron 或 Elpida 合作。要跟人家合作，尤其是要把人家的技術拿來，最合理的方式就是互相入股投資。不管是跟美國還是日本廠商合作，外匯存底是可以直接用的上，不用轉回台幣來。這裡當然要接下來討論拿外匯存底投資這樣的公司是否風險過高、預期報酬是否合理。以目前有限的資訊來看，我仍然傾向應該讓這幾家記憶體公司倒一倒比較適合，不過我希望能看到更多合作計畫的細節，以及美日這兩方的技術發展跟韓國的差距再做結論。
不要太天真的以為狼來了說多了都是假的，這一次看起來真的有可能狼來了。
Monday, March 2, 2009
AIG Is All But Bankrupt
最近把 When Genius Failed 重新抓出來當睡前讀物，把當年的事情跟現在做個對比。當然第一個印象深刻的地方在數字，當年 LTCM 捅的摟子跟現在的馬蜂窩根本不是同一個數量級的。
今天看到 AIG 在 2008Q4 賠掉 $61.7BN 的新聞，發現數字雖然不同級，情節倒還蠻像的。
根據 Google Finance 的數據，AIG 在去年Q3時的 balance sheet：
Total Assets: $1,022,237 MN
Total Liabilities: $951,055 MN
Total Equity: $71,182 MN
賠掉 $61.7BN，剩下的 equity 就差一點不到 $10BN。他們現在的 assets 應該還是在 $1 trillion 上下。換句話說，只要一天賠個 1%，他們就破產了。美國政府丟 $30BN 下來？一個 -4% 的日子也可以把這些 equity 全部給清光。AIG 的槓桿現在大概已經在一百倍以上了。
這一段在 When Genius Failed 裡面有幾乎完全相同的情節。差別只在於當年 LTCM 沒有聯邦政府一而再、再而三的丟錢下去。附帶一提，今年到 2/27 為止一共 40 個交易日，S&P 500 有三天單日報酬率低於 -4%，有十七天單日報酬率低於 -1%。AIG 如果沒有政府撐住，他們早就破產了。
Obama 今年的聯邦赤字已經很嚴重，我們看看他的團隊要怎麼樣清理 AIG 的資產和負債部位。不管成功與否，都會有值得學習的地方。
今天看到 AIG 在 2008Q4 賠掉 $61.7BN 的新聞，發現數字雖然不同級，情節倒還蠻像的。
根據 Google Finance 的數據，AIG 在去年Q3時的 balance sheet：
Total Assets: $1,022,237 MN
Total Liabilities: $951,055 MN
Total Equity: $71,182 MN
賠掉 $61.7BN，剩下的 equity 就差一點不到 $10BN。他們現在的 assets 應該還是在 $1 trillion 上下。換句話說，只要一天賠個 1%，他們就破產了。美國政府丟 $30BN 下來？一個 -4% 的日子也可以把這些 equity 全部給清光。AIG 的槓桿現在大概已經在一百倍以上了。
這一段在 When Genius Failed 裡面有幾乎完全相同的情節。差別只在於當年 LTCM 沒有聯邦政府一而再、再而三的丟錢下去。附帶一提，今年到 2/27 為止一共 40 個交易日，S&P 500 有三天單日報酬率低於 -4%，有十七天單日報酬率低於 -1%。AIG 如果沒有政府撐住，他們早就破產了。
Obama 今年的聯邦赤字已經很嚴重，我們看看他的團隊要怎麼樣清理 AIG 的資產和負債部位。不管成功與否，都會有值得學習的地方。
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