Monday, October 14, 2013

Three Financial Economists Won the Nobel Prize in Economics

Eugene Fama (University of Chicago)
Lars Hansen (University of Chicago)
Robert Shiller (Yale University)

這三個人以他們在資產定價 (asset pricing) 上面的貢獻獲得了今年的諾貝爾經濟學獎。


在 2007-08 以降的金融風暴裡,Shiller 是這三個人裡面聲音最多、最大的。Shiller 早年在資產訂價長期 predictability 的貢獻是他獲獎的主要原因,請參考他跟 John Campbell 合寫的文章。他也是 Case-Shiller 這個房價指數的創始人 (目前此指數為 Standard & Poors 所擁有並且維護),所以在 2001 的 Internet bubble 以及 2007-08 的 housing bubble 他都有話說。由於他對泡沫的看法,認為投資人可能是不理性的,使他也對於接下來的行為財務學學門的發展提供了相當大的貢獻。他的 iTunes U 課程 Financial Markets 可以免費下載來看看,雖然他的口才只是還好而已,不過他的內容是超一流的。

每個學財務的人都應該知道 Eugene Fama 是誰,即使是大學生也不例外。他認為市場是有效率的,也提出不少實證證明我們在短期無法預測市場價格。這點跟 Shiller 的見解並不直接互相違背,Shiller 談的是長期的 predictability,而 Fama 是談短期沒有辦法預測。在實務上他的看法是 index fund 的先驅,他的女婿 John Cochrane 曾在自己的 blog 裡面開玩笑說他們這些拿高薪教財務的人一天到晚跟學生說大家無法打敗市場,然後學生畢業出去每個都認為自己可以辦得到。

不管在理論上的效率市場假說,計量方法上面的 Fama-MacBeth (1973) approach,實證資料上的 CRSP 資料庫的建立,以致於現在作為資產定價基準的 Fama-French 三因子模型的提出,Fama 從 1960 年代一直到今天都還持續為財務經濟學提供新的知識與新的看法。去年他接受 Financial Analyst Journal 的專訪,提供了一些很有趣的見解,可能是大多數人連講都不敢講的。譬如說他認為 Dodd-Frank Act 以及 Volcker Rule 是沒用的事情,只是把 moral hazard 東挪西藏,沒有真的解決掉。他建議直接調高資本準備到 25% 的 equity capital ratio。他也認為大部分的年金計畫對未來收益過度樂觀,他建議折現率應該用 2.5% 而不是一般使用的 7% 或 8%。我很期待他的得獎演說,不過這篇 FAJ 專訪 "An Experienced View on Markets and Investing" 大概是在那之前最值得一讀得東西。

我對 Lars Hansen 的了解僅限於他的學術著作。Hansen and Singleton (1982) 發展的 GMM 提供了把總體經濟跟資產定價結合在一起的計量方式,為 Robert Lucas 所建立的理論模型提供了實證檢驗的平台。從他的研究方向來看,不難想見他對市場的看法與 Fama 應該是比較接近的。一般人想到 Hansen 大概都是用他的 GMM 來解 Euler equation,不過這個方法的用途遠不止於此。

【後記】

看到強者我朋友在 Facebook 上引了 Business Week 這篇文章, 我才發現忘了談 Shiller 和 Fama 這兩個人在泡沫這件事情上不同的觀點。Fama 這一掛 UChicago 的看法是 "there's no such thing as bubbles",理由是要定義泡沫是什麼就必須先界定資產的「真實」價值。但是他們又認為資產的真實價值必須透過市場交易來發現,而一個有效率的市場資訊充分流動下,這個價格也隨時在變化,因此無法用以說明到底什麼是泡沫。Shiller 的 2000 暢銷書 Irrational Exuberance 跟 Fama 的見解不同,他大談特談資產泡沫化。其實這不同的見解跟之前我提到他們分別從長短期來看資產價格的可預測性有關。諾貝爾獎得主 Robert Solow 在接受 Business Week 這篇文章訪問時形容這像是 Yankees 和 Red Sox 分享一個獎項。:p

我個人偏好 Fama 的看法,所以就把他當作是 Yankees 吧。

4 comments:

莊逸偉 said...

AER那篇文章不是Rogoff跟Reinhart合著的Growth in a Time of Debt嗎?

Ivan.W Lin said...

This is my favorite comment what Fama said in an interview:
"In a 2010 interview with the New Yorker’s John Cassidy, Fama said, “I don’t even know what a bubble means. These words have become popular. I don’t think they have any meaning.”"

CCLu said...

To 莊逸偉

That's brain fart.:p

我不知道怎麼回事把 Rogoff 跟 Shiller 放到一起去了,該段已經刪除,謝謝。

viola.ko said...

「譬如說他認為 Dodd-Frank Act 以及 Volcker Rule 是沒用的事情,只是把 moral hazard 東挪西藏,沒有真的解決掉。他建議直接調高資本準備到 25% 的 equity capital ratio。」--> 讓我想到一個異曲同工之妙的例子。很多西方國家,包含日本,在規範壽險業的投資風險時,會以RBC或Solvency Margin Ratio的風險因子來控管,不會直接規定說某類資產的投資占比只能是多少多少。 而台灣的規定方式是兩者並行......