New York Times DealBook, 6/28/2012, "JPMorgan Trading Loss May Reach $9 Billion", By JESSICA SILVER-GREENBERG and SUSANNE CRAIG
JP Morgan 給我們的教訓是
1. 不要相信銀行告訴你的資訊，如果是壞消息，一定會更壞。
2. 不要相信 CEO 告訴你關於他將如何處理危機的暗示。
$9 bn? 最早不是猜測 notional principal 也沒有這麼多嗎？前一陣子事忙，沒有追 Dimon 的國會聽證，不曉得他有沒有更明確的訊息揭露。現在市場的猜測是不至於賠到 $9 bn，大約在 $6 bn 到 $7 bn 之間。不過除非 JP Morgan 明確告訴大家他們的部位到底有多大，這些數字都還不排除有上修的可能。
Jamie Dimon 早先說要 "ride out the storm"，我那時候以為他沒打算積極的 unwind 手上的部位。這其實沒有什麼了不起，因為在全世界都知道他們賠大錢的當下，要想做反向交易甚或賣掉手上部位的損失是很可觀的，真正等下去也不見得會賠的更兇。不過這篇報導裡面透露出來的訊息是 JPMorgan 在過去一段時間其實有在進行跳樓大拍賣。
賣不出好價錢或賣不掉是正常的。
JP Morgan 去年稅前盈餘 $26.7 bn，前年稅前盈餘 $24.8 bn。今年看看會不會下探到 2008 年的 $2.77 bn。Jamie Dimon 一直反對 Volcker Rule 甚力，不過他現在就是拿有 FDIC 保險，擁有一般存戶存款的銀行去從事避險基金使用的高風險投資策略。這則新聞對於支持加強銀行監管的陣營不啻為萬人之力啊。
Thursday, June 28, 2012
Saturday, June 23, 2012
Greece Is Yesterday's Story
The Economist, 6/23/2012, "Greece and the euro: Relief, but little hope"
上個星期日的希臘大選由願意接受紓困計畫的 New Democracy Party 獲勝，組成一個右派聯合政府也不是問題，這對於投資人來說算是鬆了一大口氣。
但是希臘的問題並沒有解決。雖然大家不擔心他們可能隨時被踢出歐元，但是他們的財政問題仍然沒有得到解決。在等待選舉的這一個月裡面有不少資金被提領出來，他們的銀行大概全部都是 zombie bank 了。在這種情況之下，未來稅收只有更少，成長只有更低，失業只有更嚴重。現在選舉結果雖然讓大家鬆一口氣，不過 New Democracy 這些政客除了現實感稍強，不像 Syriza 一樣做夢做很大，以為歐洲國家都會向他們屈服之外，以治國能力來說也未必較好，甚至以貪污腐敗程度來說恐怕也是排名第一的。
簡單的說，這個國家已經死亡，只是還沒有簽死亡證書而已。New Democracy 如果能夠找到方法刺激投資並阻止資金外流，我們才會相信希臘有起死回生的機會。歐洲的衰退並不是短時一地的事情，許多周邊國家的失業率已經到 20% 以上了。希臘要靠其他歐洲國家的援助安然渡過這場風暴的可能性不大。
上個星期日的希臘大選由願意接受紓困計畫的 New Democracy Party 獲勝，組成一個右派聯合政府也不是問題，這對於投資人來說算是鬆了一大口氣。
但是希臘的問題並沒有解決。雖然大家不擔心他們可能隨時被踢出歐元，但是他們的財政問題仍然沒有得到解決。在等待選舉的這一個月裡面有不少資金被提領出來，他們的銀行大概全部都是 zombie bank 了。在這種情況之下，未來稅收只有更少，成長只有更低，失業只有更嚴重。現在選舉結果雖然讓大家鬆一口氣，不過 New Democracy 這些政客除了現實感稍強，不像 Syriza 一樣做夢做很大，以為歐洲國家都會向他們屈服之外，以治國能力來說也未必較好，甚至以貪污腐敗程度來說恐怕也是排名第一的。
簡單的說，這個國家已經死亡，只是還沒有簽死亡證書而已。New Democracy 如果能夠找到方法刺激投資並阻止資金外流，我們才會相信希臘有起死回生的機會。歐洲的衰退並不是短時一地的事情，許多周邊國家的失業率已經到 20% 以上了。希臘要靠其他歐洲國家的援助安然渡過這場風暴的可能性不大。
Operation Untwist
WSJ, 6/19/2012, "Washington Should Lock In Low Rates",By TODD G. BUCHHOLZ
最近幾個星期事忙，錯過了幾個大事件沒有記錄在這個 blog 裡面，所以用流水帳的方式補一下。
最近 Fed 明示或暗示他們對於目前美國經濟成長感到憂心，市場的解讀是可能會有 QE3，或者最少也有一輪新的 Operation Twist 會在夏天出爐。
如果從 Ben Bernanke 的角度來看，這個想法並不離譜。QE3 的機率可能低一點，因為共和黨已經只差一步就要把 Bernanke 的頭用竹竿插著掛在城頭了（請見 George W. Bush 的示範圖)。不過 Bernanke 如果不想回去當 Prof. Bernanke 或當個沒有什麼實權的 Fed Board of Governor 的話，他的命運和 Barack Obama 其實是連在一起的。而在國會讓 Obama 寸步難行的當下，大概也只有 Bernanke 可以施展貨幣政策來幫助刺激景氣了。
不過從前兩輪的 QE 以及已經執行的 Operation Twist 來看，貨幣政策能做到的大概也就是如此。接下來恐怕要等到十一月以後，不管是 Obama 或是 Romney 當選，兩黨才能真正坐下來好好討論財政政策是否與如何實施。
Larry Summers 在 Washington Post 和 Reuters 提出政府應該要在這個時間利用超低的長期貸款利率取得廉價資金以從事投資計畫。John Cochrane 對於 lock in low rate 這一點沒有意見，不過他不認為政府在現在有什麼可以做的事情。
無論如何，這些看法都跟 Fed 早先的 Operation Twist 背道而馳，那個點子是 Fed 賣出短期債券買進長期，透過對長期債券的需求壓力推升價格並壓低長期利率以刺激投資。而 Larry Summers 和 John Cochrane 則是認為政府 (翻譯：Department of Treasury) 可以增加長期債券的供給，如果在舉債上限這部份有問題的話，當然就必須要買回一些較短期的債券。如果沒有問題，那就多出不少錢可以運用。這個做法會把 Fed 之前的 Operation Twist 給抵消掉一部份，稱之為 Operation Untwist 並不為過。
由於總統選舉在即，我不認為 Timothy Geithner 在這當下會做這麼戲劇化的事情。如果美國沒有通貨膨脹的疑慮，Ben Bernanke 有可能繼續推動 Operation Twist 甚至 QE3，端視共和黨這邊反對壓力有多大。至於 Operation Untwist，大概只會是學者的空談了。
後記：赫然發現用了跟 John Cochrane 一樣的標題來介紹這篇 WSJ 文章，補上 Cochrane 的 blog 文章連結 Operation Un-Twist。
最近幾個星期事忙，錯過了幾個大事件沒有記錄在這個 blog 裡面，所以用流水帳的方式補一下。
最近 Fed 明示或暗示他們對於目前美國經濟成長感到憂心，市場的解讀是可能會有 QE3，或者最少也有一輪新的 Operation Twist 會在夏天出爐。
如果從 Ben Bernanke 的角度來看，這個想法並不離譜。QE3 的機率可能低一點，因為共和黨已經只差一步就要把 Bernanke 的頭用竹竿插著掛在城頭了（請見 George W. Bush 的示範圖)。不過 Bernanke 如果不想回去當 Prof. Bernanke 或當個沒有什麼實權的 Fed Board of Governor 的話，他的命運和 Barack Obama 其實是連在一起的。而在國會讓 Obama 寸步難行的當下，大概也只有 Bernanke 可以施展貨幣政策來幫助刺激景氣了。
不過從前兩輪的 QE 以及已經執行的 Operation Twist 來看，貨幣政策能做到的大概也就是如此。接下來恐怕要等到十一月以後，不管是 Obama 或是 Romney 當選，兩黨才能真正坐下來好好討論財政政策是否與如何實施。
Larry Summers 在 Washington Post 和 Reuters 提出政府應該要在這個時間利用超低的長期貸款利率取得廉價資金以從事投資計畫。John Cochrane 對於 lock in low rate 這一點沒有意見，不過他不認為政府在現在有什麼可以做的事情。
無論如何，這些看法都跟 Fed 早先的 Operation Twist 背道而馳，那個點子是 Fed 賣出短期債券買進長期，透過對長期債券的需求壓力推升價格並壓低長期利率以刺激投資。而 Larry Summers 和 John Cochrane 則是認為政府 (翻譯：Department of Treasury) 可以增加長期債券的供給，如果在舉債上限這部份有問題的話，當然就必須要買回一些較短期的債券。如果沒有問題，那就多出不少錢可以運用。這個做法會把 Fed 之前的 Operation Twist 給抵消掉一部份，稱之為 Operation Untwist 並不為過。
由於總統選舉在即，我不認為 Timothy Geithner 在這當下會做這麼戲劇化的事情。如果美國沒有通貨膨脹的疑慮，Ben Bernanke 有可能繼續推動 Operation Twist 甚至 QE3，端視共和黨這邊反對壓力有多大。至於 Operation Untwist，大概只會是學者的空談了。
後記：赫然發現用了跟 John Cochrane 一樣的標題來介紹這篇 WSJ 文章，補上 Cochrane 的 blog 文章連結 Operation Un-Twist。
Thursday, June 7, 2012
China Cuts Interest Rate
New York Times, 6/7/2012, "China Cuts Lending Rate as Its Economic Growth Slows", By KEITH BRADSHER
中國的中央政府雖然有很多無謂的支出，譬如說維穩和網路控制這種沒有報酬的支出，以及高速鐵路過多過快的建設但是沒有相對應的現金流入，但是他們的財務表面上看來還算健全，比起西方國家或亞洲的鄰國要好的多。不過如果把地方政府的債務加進來，除非將來中央放手地方違約，否則若是要概括承受，財政問題其實並不樂觀。在全球景氣趨緩甚至陷入新一輪衰退的現在，他們的財政政策施展空間應該已經不大了。
現在看到他們調降利率，看起來情況是真的有些嚴重了。澳洲前一陣子也開始調降利率，他們跟中國一樣也是在 2008 年開始的金融風暴裡受影響較小的國家。光是調降利息這個動作並不是什麼特別了不起的事情，而且中國這次調降的幅度並不大。不過大家擔心的並不是目前發生的總體經濟政策，而是這個政策代表背後有多少東西是我們沒有辦法直接觀察到，而實際情況是否比官方揭露出來的更糟？
中國的總體經濟政策制定過程跟他們其他的國家重要政策相同，幾乎跟軍事機密沒什麼兩樣。當我們看到擺在檯面上的東西後，不免會猜測檯面下有多少東西我們看不見。從這個利率調降來看，他們的經濟成長前景大概真的不太樂觀。早先下修今年預期時，雖然令人擔心，但是仍然不算出乎意料。現在這個調降利率出來的時機比大多數人的預期要稍微早一點，可能代表出口和投資的衰退比預期要嚴重。以中國目前的利率水準來講，他們還有很大的彈性空間，不像美國已經接近零利率，降無可降了。不過如果我們從最近的總體經濟學到些什麼，那就是當大家對未來幾年的經濟前景都不看好時，調降一點利率是無法促進投資的。利率就算再低一點，國外需求消失，再低的資金成本也不太能夠增加外銷生產和相對應的支出。中國的政府已經執行太多無法自償或是獲利率太低的公共建設，如果接下來全球不景氣不是短時間可以結束，要靠政府增加支出來渡過難關恐怕也不是可行的選項。
對於台灣來講更嚴重的是中國近年來都是是台灣排名第一或第二的貿易夥伴，不管是出口零組件到中國組裝再出口或是直接以最終產品形式銷售到中國預計都會下降，ECFA 如果目前被批評是無用的東西，接下來只會更糟。
理論上調降利率對股市來講是正面訊息，不過實證上若無控制好其他的變因，統計上的效果並不顯著。原因在於調降利率時通常有其他負面因素出現導致央行出這種招數，所以如果力度不夠，不但股市不會上升，反而會被投資人看成是『壞事還在後頭』的負面訊息，導致股市不升反跌。
我的看法是壞事還在後面，不只是中國一國的問題，亞洲和歐洲還有更多的負面消息在後面等著。
中國的中央政府雖然有很多無謂的支出，譬如說維穩和網路控制這種沒有報酬的支出，以及高速鐵路過多過快的建設但是沒有相對應的現金流入，但是他們的財務表面上看來還算健全，比起西方國家或亞洲的鄰國要好的多。不過如果把地方政府的債務加進來，除非將來中央放手地方違約，否則若是要概括承受，財政問題其實並不樂觀。在全球景氣趨緩甚至陷入新一輪衰退的現在，他們的財政政策施展空間應該已經不大了。
現在看到他們調降利率，看起來情況是真的有些嚴重了。澳洲前一陣子也開始調降利率，他們跟中國一樣也是在 2008 年開始的金融風暴裡受影響較小的國家。光是調降利息這個動作並不是什麼特別了不起的事情，而且中國這次調降的幅度並不大。不過大家擔心的並不是目前發生的總體經濟政策，而是這個政策代表背後有多少東西是我們沒有辦法直接觀察到，而實際情況是否比官方揭露出來的更糟？
中國的總體經濟政策制定過程跟他們其他的國家重要政策相同，幾乎跟軍事機密沒什麼兩樣。當我們看到擺在檯面上的東西後，不免會猜測檯面下有多少東西我們看不見。從這個利率調降來看，他們的經濟成長前景大概真的不太樂觀。早先下修今年預期時，雖然令人擔心，但是仍然不算出乎意料。現在這個調降利率出來的時機比大多數人的預期要稍微早一點，可能代表出口和投資的衰退比預期要嚴重。以中國目前的利率水準來講，他們還有很大的彈性空間，不像美國已經接近零利率，降無可降了。不過如果我們從最近的總體經濟學到些什麼，那就是當大家對未來幾年的經濟前景都不看好時，調降一點利率是無法促進投資的。利率就算再低一點，國外需求消失，再低的資金成本也不太能夠增加外銷生產和相對應的支出。中國的政府已經執行太多無法自償或是獲利率太低的公共建設，如果接下來全球不景氣不是短時間可以結束，要靠政府增加支出來渡過難關恐怕也不是可行的選項。
對於台灣來講更嚴重的是中國近年來都是是台灣排名第一或第二的貿易夥伴，不管是出口零組件到中國組裝再出口或是直接以最終產品形式銷售到中國預計都會下降，ECFA 如果目前被批評是無用的東西，接下來只會更糟。
理論上調降利率對股市來講是正面訊息，不過實證上若無控制好其他的變因，統計上的效果並不顯著。原因在於調降利率時通常有其他負面因素出現導致央行出這種招數，所以如果力度不夠，不但股市不會上升，反而會被投資人看成是『壞事還在後頭』的負面訊息，導致股市不升反跌。
我的看法是壞事還在後面，不只是中國一國的問題，亞洲和歐洲還有更多的負面消息在後面等著。
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