iPad 2011 Forecast

this number I read puts my head to spin......

AppleInsider 9/8/2010 "Apple forecast to sell 28M iPads in 2011, chipping away at PC sales" by Neil Hughes

文中引用 UBS Investment Research 分析師 Maynard Um 的報告，預測 iPad 明年可以賣掉 28M 台。Um 還說這個數字是『保守』估計。

雖然 Apple 已經不是一家 growth firm，不過這世紀他們推出的幾個產品使得對這家公司的分析必須用對待 growth firm 的方式來處理。我們必須先考慮市場，然後再回過頭來看財報的預測。iPad 的歷史到現在也不過半年，用這個產品的歷史數據來推測未來是完全沒有意義的。而用 Apple 其他的產品來推估 iPad 的未來也行不通。

28M 這個數字合不合理，我沒有自己下去跑，不敢太快下結論。不過我有幾個問題，在上面這篇文章中並沒有獲得解答，可以拿出來討論一下：

1. Apple 有沒有這麼大的生產能量？

根據前幾天的新聞，Apple 才剛剛將 iPad 的生產能量加倍：PC World, 9/6/2010, "Apple Ramps Up iPad Production"
這是最近 iPad 的出貨時間大幅縮短的主要原因。目前每個月生產量是 2M，Apple 希望能在感恩節到耶誕節之間這段銷售旺季把產量提升到 3M。如果他們能做到這點，從產能來講應該是可以的。28M 平均下來一個月是 2.33M，只比目前產能高出 0.33M。

不過這麼快的成長速度，希望鴻海能夠作好員工心理輔導，不要又出事情了。

2. 市場的需求有沒有這麼大？

這個問題比上面的複雜許多。Netbook 大概是 iPad 出來以後受傷最重的一類產品，不過 iPad 能夠取代的電腦產品仍然有限。我們可以從今年的市場大概看出 iPad 和 netbook 之間競爭情況如何。不過今年開始有其他幾家公司逐漸推出自己的平板電腦，這些產品對 iPad 會有多大的影響，目前仍無法確定。在市場分析上，這是最不確定的一點。我仍然不看好使用 Windows 7 的平台，H-P 早先就讓一個這類產品胎死腹中。目前推出的產品多是以 Android為作業系統，再加上 H-P 可能推出使用他們購併的 Palm 的 webOS，以及 BlackBerry 用自己作業系統的產品。ViewSonic 有一款可以使用 Android 以及 Windows 7 的產品，也有獨特的吸引力。

2010 年 iPad 幾乎是在沒有競爭的情況下一路往前衝。2011 年會有一些競爭對手出來，市場成長的速度是否能讓這些產品共同生存，還是會讓他們相互廝殺加強競爭難度？這個問題在 2010 年我們已經在智慧型手機市場上看到了一個有趣的比較。去年 HTC 股票一度被評價到 NT$250 一股，我當時覺得數字稍微低了些 (研究報告出來時股票還在 NT$400 以上，2/8/2010 收 NT$278 為最低點)，不過報告的理由有其道理在。該時 HTC 曾經因為對智慧型手機的市場產生憂慮，一方面受到 iPhone 和 BlackBerry 以及其他幾個開始做智慧型手機的傳統手機大廠的夾擊，另外一方面景氣復甦力道不如預期，使得市場容納這些產品的胃口讓人質疑。曾經一度由公司高層表示 HTC 考慮介入較低階的市場以增加市佔。市場當時對此做負面解讀，因為這樣子增加的市佔並無法提高 profit margin，更不用提他們是否能夠成功擊退已經佔據這塊市場的其他大廠仍在未定之天。我們現在看到了結果，HTC 出的幾款智慧型手機供不應求，這個市場成長的速度超過當時的預期，因此 HTC 根本也就沒有必要往中低階手機發展，不但可以維持住他們的 profit margin，甚至獲利還有不錯的成長空間。

iPad 所面臨的市場到底會怎麼樣，我只能說大家各憑本事來猜。以目前景氣復甦的力道來看，我們並不容易樂觀。不過 iPad 這類產品並不完全只是娛樂、休閒工具。我自己用了三個多月，它也提供了不少具有生產力的功能。在經濟不景氣的時候，這類產品如智慧型手機一樣，是可以幫助提升生產力並且減少行政人力支出功能的產品。就算是從娛樂休閒的角度來看，我們也看到在不景氣的時候，並非所有娛樂支出都遭到削減。往往是花費較多的娛樂支出先被較廉價的取代 (例如國內旅遊取代出國旅行，電影、電玩取代國內旅遊)，我們等著看 holiday season 的銷售再來下一個較肯定的結論。

另外一個問題是市場成長並不能從有限歷史資料外插推出。特別是這個市場是一個新的市場，它吃掉了一些現有產品的市場 (netbook 以及較低階的 laptop，還有 Amazon Kindle 及 Sony 這一類使用電子紙的電子書產品)，同時也開創了一些新的使用方式和需求。我在一般情況下並不喜歡問卷調查這種研究方式，不過這時候大概還真的只有這個工具可以幫助我們了解未來會發生些什麼樣的事情。

我的猜測是明年市場可以容納的下 28M 台 iPad。預計 Apple 可以在其他競爭對手開始把新的平板電腦推上市的同時在尚未鋪貨的國家開始銷售，也許還能更早一些。iPad 最後有可能可以靠著豐富的 iTunes Store 裡面的 Apps 佔上風，其他的產品才會比較需要擔心市場成長的速度夠不夠快。

補充資料：

Wall Street Journal, 9/3/2010, "Samsung Unveils Tablet to Compete With iPad" by Roger Cheng

根據 Samsung 的預估，他們的 Galaxy 平板電腦預計在 2011 年賣出 10M 台，佔市場三分之一。如果他們對於市場大小預估正確，那麼 Apple 是不會有那麼大的需求。同時，在 Toshiba, Dell, H-P, BlackBerry 以及其他廠商的競爭下，Samsung 能夠有他們自己預估的一半銷售量，就已經算是了不起了。看來明年這個市場會廝殺的很慘，這時候就知道做代工 profit margin 有他的道理，因為風險也小的多。一個成功的 Apple iPad 後面，會有很多過一兩年就完全被市場遺忘的平板電腦。我現在想法慢慢傾向於只有 Android 會留下來跟 iOS 競爭，H-P 使用的 webOS 和 BlackBerry 的系統早晚會被淘汰掉。

[Valuation Notes]:

在 UBS 報告中最有趣的一點是分析師對於 iPad 充滿信心的認定銷售量會增加到 28M 這個乍看之下有點瘋狂的數字，但是對於目標價只略增 $10 (從 $340 增加到 $350)。如果我們用增加銷售量 (18M) 乘以平均售價 (我們用最保守的 $600，WiFi 32G 版本) 再乘以 profit margin (30%，非常保守估計)，這樣也有每股 $3.5 的 earning。以目前 Apple 大約 20 倍的 P/E 比，可以增加 $70 左右。不過目前 Apple 的股價是 $262.92 (9/8/2010 收盤價)，離 $340 也還有一段距離，我不知道那個數據到底是考慮到多少的 iPad 銷售量做出來的。也許他之前已經有很高的估計，所以略升一些。或者是在採用 DCF 法估計時，認定雖然 2010 增加幅度很高，但是市場在 2010 及之後很快會到達穩定狀況，甚至高度競爭會讓市場迅速飽和，以致於 Apple 在 iPad 這個產品上接下來並不會有很高的成長速度，從而使得評價只能有限上調。由於一般證券分析搶時效時大部分都不使用 DCF 法 (Damodaran 說大概 10% Wall Street valuation 使用 DCF。這裡面應該大部分是用在 M&A 上面，證券分析比例只有更少)，我的猜測是要不是先前 Maynard Um 已經預測相當高的 iPad 銷售量，就是他因為目前股價低於目標價甚多，不敢做太大膽的調升。